曾一度是机构最青睐的工程机械行业，如今却因信贷政策及地产基建影响而风光不再。

4月11日，徐工机械披露2011年年报，实现营业收入329.71亿元，同比增长28.03%；归属母公司股东的净利润33.79亿元，同比增长15.12%。

但在这看似靓丽的财务数据下，却隐藏着应收账款暴增、现金流紧张等隐患。这并非个案，在行业增速整体下滑的背景下，三一重工（600031.SH）、中联重科（000157.SZ）也都遭遇类似窘境。

三巨头应收账款达340亿元

徐工机械年报显示，其去年年末的应收账款为97.72亿元，同比增长148.36%，其增速远高于其收入28.03%的增速。如果加上7.36亿元应收票据和6.07亿元其他应收款，其2011年期末应收款项达111.15亿元，是净利润的3.3倍。

徐工机械对此的解释是受工程机械市场持续回落影响，行业竞争更趋激烈，导致全行业包括公司整体应收账款占用继续加大。

上海一位基金经理坦言，在信贷紧缩和地产调控的背景下，盲目扩大销售规模，是导致徐工机械应收账款增速加大的主因之一，“过度采取分期付款的方式会带来更大的收款风险，如果下游销售不行，谁能保证到时候能及时还款？”

这并非个案，机械“三巨头”均存在此类风险。

三一重工2011年年报显示，其去年实现营业收入507.76亿元，同比增长50%；净利润86.49亿元，同比增长54%。但其应收账款达到113.05亿元，同比增长97.3%。

中联重科2011年年报显示，其去年实现营业收入463.23亿元，同比增长44%；净利润80.66亿元，同比增长73%。但其应收账款达到116.58亿元，同比增长67.81%。

三一重工和中联重科的应收账款增速同样远远超过其收入的增速。如果加上应收票据和其他应收款，三一重工应收款项累计达131亿元，是净利润的1.5倍；中联重科的应收款项达到136亿元，是净利润的1.7倍。

如此计算，三大巨头的应收账款达340.78亿元。

应收账款的增多必然带来坏账的增多，徐工机械已开始遭遇“赖账者”。

在年报中的“单项金额重大并单项计提换张准备的应收账款”一栏，“坏账准备余额”已达3747.6万元，其中嘉峪关市力天机械有限责任公司的197.529万元全部计提，原因是“逾期”；淄博海湾经贸有限公司的2400万元应收账款计提20%，原因仍是“逾期”；另外，“按揭回购（零星户逾期）”的2192.06万元全部计提。

最值得关注的是，哈尔滨市中成机械设备有限公司（下称中成机械）的一笔2935万元应收账款，计提比例达到29.91%，理由是“按揭，诉讼主体不清，逾期难诉讼。”

南京证券机械行业研究员章琪告诉记者，对中成机械的计提比例还算是较高的，“但对这种按揭销售模式，对方缺乏抵押无形中加大了风险。”

据了解，银行的工程机械按揭一般实行“总对总”的模式，即贷款是给购买的客户，一旦出现逾期未支付本金和利息的情况，将由各品牌的总厂来支付，而总厂则通过扣罚返点或保证金的方式来追究一线经销商的责任。

“如果购买机械机主没钱，经销商就只能把机器拖回转为二手机销售，近60%通过专门的二手机贩子销售，另有近40%该经销商自己找二手机用户。”不过，据上述基金经理的调研信息显示，现在二手机周转也开始滞缓。“像中成机械这种诉讼主体不清的就比较麻烦，如果诉讼无果，未来徐工机械会继续计提坏账。”

“紧绷”的现金流

应收账款的陡增，还导致现金流出现紧张。

徐工机械年报显示，其短期借款37.1亿元，较去年初增加178%；存货为67.21亿元，同比增加13.86%。更值得注意的是，其经营性现金流净流出20.3亿元，这比其2010年的净流入6.82亿元大幅减少，也较去年前3季度净流出5.79亿元进一步恶化。

同样，三一重工的2011年公司经营性现金流净额为22.79亿元，而2010年同期则高达67.9亿元，同比下降66.23%。

另外，三一重工的短期借款及长期借款较年初分别增加90%、451%，借款的增加导致财务费用同比增加171%，财务费用率较2010年上升0.7个百分点，达到1.6%。

和徐工机械不同的是，三一重工还有巨额回购贷款余额。

截至2011年12月31日，三一重工负有回购义务的累计贷款余额为210.22亿元，客户逾期按揭款及回购款余额为11.61亿元。目前，三一重工表示，已将代垫和回购的客户逾期按揭款余额，转入应收账款并按相应账龄计提坏账准备。

上述基金经理告诉记者，按工程机械行业惯例，承购人以所购买的工程机械作抵押，向银行办理按揭，按揭合同规定单个承购人贷款金额为购工程机械款的70%-80%，期限通常为2-4年。按三一重工与按揭贷款银行的约定，如承购人未按期归还贷款，则负有回购义务。“如果这些客户最终无法还款，三一重工将不得不承担苦果。”

中联重科的经营活动现金流为20.9亿元，较2010年大为改善，但其原因是发行H股募集资金总额近150亿港元。

“现金流的紧张，主要是三大巨头在去年调整了信用销售政策所致。”章琪告诉记者，受国家宏观调控和经济景气度影响，徐工等“三巨头”去年采取了加大融资租赁、分期付款等激进的销售策略，虽然销售量继续上升，带来账面业绩增长，但也加剧了运营资金的紧张。

一季度销售依旧低迷

在应收账款和现金流夹击下，工程机械行业在一季度却并没有迎来好消息。

据工程机械协会的统计显示，今年2月份挖掘机、推土机和压路机销量同比分别下降22.98%、17.96%和30.5%；装载机销量同比增长9.16%；上述四个产品的环比数据分别增加了199.14%、113.48%64.33%和150.94%。

虽然2月份工程机械销售季节性回升，但总体需求仍旧偏弱，2012年1-2月份，装载机、挖掘机、推土机和压路机的销量累计分别同比下降了18.21%、33.1%、44.02%和41.34%。

“拐点何时能够到来，目前还没有看到任何迹象。”上述基金经理告诉记者，他近期在江苏和浙江等地的调研发现，下游开工状况并没出现明显好转，行业一季度销售依旧低迷。”

章琪认为，虽然3月和4月是工程机械销售的传统旺季，但从目前下游需求判断，可能会出现旺季不旺的态势，“信贷政策和地产基建的投资是影响工程机械行业的两大主因，其调控放松时点和力度影响很大。”

据上述基金经理透露，由于应收款逾期率上升，工程机械的部分经销商越来越重视债权管理，已开始聘请第三方催缴机构参与收款。

目前，今年1、2月份工程机械股经历了比较充分的预期修复行情，而伴随着3月份挖掘机销量可能低于预期，这波行情中止。申银万国证券研究员李晓光认为，工程机械股的下一波走势要看挖掘机销量能否持续超预期。